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22/07/2011

Allez camarades, encore un effort pour être fédéralistes

George Papandreou, le Premier ministre grec, peut être heureux: il revient de Bruxelles avec un allégement annuel du fardeau de sa dette de 3,5 milliards d'euros, grâce à une baisse des taux d'intérêt auquel lui prêtaient jusqu'à présent ses partenaires de l'Eurozone de 4,5% à 3,5%. Le soulagement est d'autant plus palpable que les délais de remboursement sont portés à 15, 30, voire 40 ans. Mieux encore, l'anxiété grecque face au marché obligataire est bel et bien derrière l'Acropole avec un nouveau prêt de 109 milliards de l'UE, via le Fonds européen de stabilisation financière (FESF) puis le futur Mécanisme européen de stabilité (MES) à partir de 2013, et du Fond monétaire international. Cerise sur le gâteau: un plan Marshall est promis à Athènes, non chiffré car dépendant pour l'essentiel du futur cadre financier de l'UE après 2013.

Les créanciers bancaires de la Grèce, impliqués dans cette mécanique par le biais de rachat "volontaire" de dette dévalorisée, devront assumer en tout d'ici 2020 jusqu'à une centaine de milliards de manque à gagner, du fait de cet étalement des remboursements et de la baisse des taux s'y afférant. Mais ce défaut maitrisée ne devrait pas avoir de conséquences sur leur fonctionnement, sinon leurs bénéfices: les banques grecques en difficulté éventuelle de refinancement, pourront l'être par le FESF puis le MES. Pour faire bonne mesure, les banques et institutions financières de tous les pays de l'Eurozone qui seraient aussi en proie à des problèmes de refinancement, ce qui n'est pas invraisemblable en Espagne notamment au lendemain de stress tests bancaires mitigés, pourraient aussi bénéficier des taux avantageux du FESF.

Cirque spéculatif Ce lien que l'UE tisse désormais comme prêteur quasi exclusif de la Grèce, et la dépendance dans laquelle entrent également le Portugal et l'Irlande à cet égard, est clairement un pas dans la bonne direction, c'est à dire la création d'euro-obligations. Certes, le FESF prêtent aux banques pour qu'elles mêmes achètent de la dette et peut même racheter cette dette au marché secondaire, mais il n'émet pas encore directement des bons du trésor estampillée UE. Reste que la limite commence à être ténue et qu'on se rapproche de la solution maintes fois défendue ici. Disons qu'à ce stade, l'Eurozone a franchi le pas de la création d'un Fonds monétaire européen mais pas encore celui de la création d'un marché obligataire.

Une telle décision prise il y 18 mois, au début de la crise grecques, aurait sûrement évité la contagion à l'Irlande et au Portugal, qui se seraient alors retrouvés protégés préventivement de toute attaque spéculative. Aujourd'hui, il est beaucoup moins sûr que cela suffise. Pour l'instant les marchés, toujours très court-termistes semblent rassurés par l'accord sur la Grèce. La faillite totale est en effet écartée. Mais pas un défaut partiel puisqu'il est même prévu que les créanciers bancaires d'obligations grecques se verront infliger une décote. Des cénacles divers de banquiers et de financiers vont se réunir ce week-end pour apprécier si ce défaut partiel est un "évènement de crédit", mot magique devant déclencher le fameux marché des "credit defaut swap" (CDS), sorte d'assurance sur la dette mais que ne détienne pas forcément les créanciers eux mêmes. Bref un grand cirque spéculatif qui plongerait à nouveau toute l'Eurozone dans la tourmente.

Débat final Mais le pire n'est jamais sûr et peut être le système financier sera-t-il assez sage pour accepter quelques dizaines de milliards, non de pertes mais de manque à gagner, pour nous éviter de rajouter la crise à la crise. En revanche les marchés seront intéressés à juste titre par la portée réelle et à long terme de l'accord. Car ce long terme demeure en suspens, malgré la forte garantie politique apportée hier par les chefs d'Etat et de gouvernement. Juridiquement en effet, les dispositions cruciales du dispositif, la recapitalisation bancaire de tous les Etats membres au meilleur taux et le rachat de la dette secondaire, doivent encore attendre un long processus de modification des statuts du FESF, avec les affres que cela peut créer dans certains pays comme l'Allemagne ou la Finlande.

C'est ce débat final que nous devons enfin avoir. Tant qu'à modifier les statuts du FESF, et à modifier d'ailleurs le Traité lui-même pour la création du futur MES, alors ouvrons encore davantage le champ des possibles pour leur intervention: l'émission d'euro-obligations pour le compte de l'ensemble des membres de l'Eurozone. La campagne électorale française devra être le moment de départager les Français autour du seul vrai clivage qui compte aujourd'hui: opter pour la puissance commune d'une UE fédérale ou conserver l'illusion de la souveraineté nationale à l'égard de Bruxelles alors qu'en fait son destin est entre les mains des marchés.

15/07/2011

Endettés pour endettés, mieux vaut copier les rois du bluff obligataire

Les Etats-Unis et l'Union européenne, du moins les Dix Sept membres de l'Eurozone, vivent ces dernières semaines un psychodrame qui semble au premier abord comparable mais qui n'est pourtant nullement similaire sur la gestion de leur dette publique respective. Certes, exprimé en euros, le niveau d'endettement de 10 087 milliards d'euros (14 294 milliards de dollars) pour les Etats-Unis semble très proche du niveau européen avec une dette cumulée pour l'Eurozone de 9 200 milliards d'euros. Mais presque 1000 milliards d'euros de différence, c'est en fait beaucoup: voyez les difficultés à trouver 100 milliards pour financer le second plan d'aide à la Grèce! En outre, si cela représente 100% du PIB américain, cela ne pèse que 85% du PIB de l'Eurozone. Enfin, le déficit public cumulé des Dix Sept se résorbe plus vite, à 6% en 2010, qu'outre-atlantique, où il était de 8,9% l'an dernier et pourrait dépasser les 10% en 2011. Bref, les finances publiques sont en bien plus piètre état aux Etats-Unis qu'en Europe.

Confiance un peu aveugle Pourtant, c'est la dette européenne qui est aujourd'hui sous pression. Hier, malgré l'agitation des Agences de notation, et alors que les portes claquaient et les noms d'oiseaux volaient à la Maison Blanche, sans qu'aucune solution n'apparaisse pour autoriser Wahington à dépasser le plafond d'endettement autorisé par le Congrès, la Réserve fédérale empruntait encore tranquillement à 2,87% sur 10 ans! Un peu moins bien que l'Allemagne, dont le taux était la semaine dernière à 2,65% sur la même période, mais mieux que certains bons élèves de l'Eurozone, comme les Pays-Bas, à 3,09% et surtout que la France à 3,33%. Autrement dit la masse de dettes n'explique pas le niveau du taux d'intérêt mais la confiance que les marchés - et les épargnants - placent dans les capacités du pays à les rembourser, que ce soit grâce au dynamisme de son économie ou à la cohésion de sa gouvernance politique. Une confiance, de mon point de vue, d'ailleurs un peu aveugle concernant les Etats-Unis.

Sur le plan économique, les perspectives sont certes un peu meilleures outre-Atlantique qu'en Europe avec, selon le FMI, une croissance attendue de 2,5% en 2011 aux Etats-Unis contre 2% au sein de l'UE. Le différentiel n'est toutefois pas si marqué, d'autant que la récession antérieure a été beaucoup plus forte aux Etats-Unis, qui risquent d'être définitivement distancés par la Chine comme moteur de l'économie mondiale. Du reste les marchés ne s'y trompent pas qui maintiennent le billet vert dans des basses eaux, à 1,42 dollar pour un euro, ce qui, au paszage, contredit leurs craintes supposées sur la pérennité de la devise européenne. C'est sur le plan politique toutefois que la situation américaine parait la plus fragile. Bêtement coincés par les populistes du Tea Party, auprès desquels les théories économiques de Marine Le Pen sembleraient presque raisonnables, les Républicains, majoritaires à la Chambre, refusent au Président Obama la fin des exemptions fiscales pour les 12.000 familles les plus aisées du pays qui pourtant siphonent chaque année une part du revenu national équivalente à celle des 24 millions d'Américains les plus pauvres. Selon Jeffrey Sachs, l'ex-économiste vedette du FMI, peu suspect de gauchisme, depuis 1979, les 10 % des Américains les plus riches ont ainsi accaparés 63 % de la richesse produite et parmi eux, les 1 % super-riches en ont raflée 38,7 %. Qu'un système politique soit paralysé par un tel débat fiscal illustre selon moi une société profondément malade et trahit des Institutions vacillantes.

Mouton noir grec Pour leur part, les gouvernements européens augmentent-ils les impôts comme le veulent les Démocrates américains? Compriment-ils les dépenses publiques comme le préconisent les Républicains? Les deux. Et c'est de bon sens. Dommage que ce bon sens ne serve à rien d'utile pour les citoyens européens, tant individuellement que collectivement. On l'a vu, aussi endettés et même plus que nous, que soient les Etats-Unis, ils continuent d'emprunter à bon taux car les marchés ont confiance dans la dette solidaire d'un ensemble uni de 50 Etats et 308 millions d'habitants. Rien de tel chez nous: malgré une dette cumulée de même ampleur qu'outre-Atlantique, les 17 Etats de l'Eurozone et leur 322 millions d'habitants sont considérés par les marchés comme autant d'entités séparés, chacun responsable de son propre endettement et sans mécanisme automatique de solidarité financière. A cette aune, il est bien normal que le trader, à la fois moutonnier et avide, essaye de tondre le mouton noir grec. Aucun acteur financier n'a les reins assez solides pour faire vaciller 14 294 milliards de dollars de bons du Trésor américain alors qu'il ne faut que quelques hedge funds pour créer la panique sur 350 milliards de dette libellées en euro-drachme. La crise obligataire de l'Eurozone ne sera ainsi jamais endiguée. tant que nos dirigeants n'auront pas compris que seul le saut fédéral, avec la mutualisation d'une partie de nos dettes par l'émission d'euro-obligations, permettra à chacun d'échapper à la dictature des marchés tout en donnant à tous de nouvelles marges de manoeuvre.

 
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