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15/07/2011

Endettés pour endettés, mieux vaut copier les rois du bluff obligataire

Les Etats-Unis et l'Union européenne, du moins les Dix Sept membres de l'Eurozone, vivent ces dernières semaines un psychodrame qui semble au premier abord comparable mais qui n'est pourtant nullement similaire sur la gestion de leur dette publique respective. Certes, exprimé en euros, le niveau d'endettement de 10 087 milliards d'euros (14 294 milliards de dollars) pour les Etats-Unis semble très proche du niveau européen avec une dette cumulée pour l'Eurozone de 9 200 milliards d'euros. Mais presque 1000 milliards d'euros de différence, c'est en fait beaucoup: voyez les difficultés à trouver 100 milliards pour financer le second plan d'aide à la Grèce! En outre, si cela représente 100% du PIB américain, cela ne pèse que 85% du PIB de l'Eurozone. Enfin, le déficit public cumulé des Dix Sept se résorbe plus vite, à 6% en 2010, qu'outre-atlantique, où il était de 8,9% l'an dernier et pourrait dépasser les 10% en 2011. Bref, les finances publiques sont en bien plus piètre état aux Etats-Unis qu'en Europe.

Confiance un peu aveugle Pourtant, c'est la dette européenne qui est aujourd'hui sous pression. Hier, malgré l'agitation des Agences de notation, et alors que les portes claquaient et les noms d'oiseaux volaient à la Maison Blanche, sans qu'aucune solution n'apparaisse pour autoriser Wahington à dépasser le plafond d'endettement autorisé par le Congrès, la Réserve fédérale empruntait encore tranquillement à 2,87% sur 10 ans! Un peu moins bien que l'Allemagne, dont le taux était la semaine dernière à 2,65% sur la même période, mais mieux que certains bons élèves de l'Eurozone, comme les Pays-Bas, à 3,09% et surtout que la France à 3,33%. Autrement dit la masse de dettes n'explique pas le niveau du taux d'intérêt mais la confiance que les marchés - et les épargnants - placent dans les capacités du pays à les rembourser, que ce soit grâce au dynamisme de son économie ou à la cohésion de sa gouvernance politique. Une confiance, de mon point de vue, d'ailleurs un peu aveugle concernant les Etats-Unis.

Sur le plan économique, les perspectives sont certes un peu meilleures outre-Atlantique qu'en Europe avec, selon le FMI, une croissance attendue de 2,5% en 2011 aux Etats-Unis contre 2% au sein de l'UE. Le différentiel n'est toutefois pas si marqué, d'autant que la récession antérieure a été beaucoup plus forte aux Etats-Unis, qui risquent d'être définitivement distancés par la Chine comme moteur de l'économie mondiale. Du reste les marchés ne s'y trompent pas qui maintiennent le billet vert dans des basses eaux, à 1,42 dollar pour un euro, ce qui, au paszage, contredit leurs craintes supposées sur la pérennité de la devise européenne. C'est sur le plan politique toutefois que la situation américaine parait la plus fragile. Bêtement coincés par les populistes du Tea Party, auprès desquels les théories économiques de Marine Le Pen sembleraient presque raisonnables, les Républicains, majoritaires à la Chambre, refusent au Président Obama la fin des exemptions fiscales pour les 12.000 familles les plus aisées du pays qui pourtant siphonent chaque année une part du revenu national équivalente à celle des 24 millions d'Américains les plus pauvres. Selon Jeffrey Sachs, l'ex-économiste vedette du FMI, peu suspect de gauchisme, depuis 1979, les 10 % des Américains les plus riches ont ainsi accaparés 63 % de la richesse produite et parmi eux, les 1 % super-riches en ont raflée 38,7 %. Qu'un système politique soit paralysé par un tel débat fiscal illustre selon moi une société profondément malade et trahit des Institutions vacillantes.

Mouton noir grec Pour leur part, les gouvernements européens augmentent-ils les impôts comme le veulent les Démocrates américains? Compriment-ils les dépenses publiques comme le préconisent les Républicains? Les deux. Et c'est de bon sens. Dommage que ce bon sens ne serve à rien d'utile pour les citoyens européens, tant individuellement que collectivement. On l'a vu, aussi endettés et même plus que nous, que soient les Etats-Unis, ils continuent d'emprunter à bon taux car les marchés ont confiance dans la dette solidaire d'un ensemble uni de 50 Etats et 308 millions d'habitants. Rien de tel chez nous: malgré une dette cumulée de même ampleur qu'outre-Atlantique, les 17 Etats de l'Eurozone et leur 322 millions d'habitants sont considérés par les marchés comme autant d'entités séparés, chacun responsable de son propre endettement et sans mécanisme automatique de solidarité financière. A cette aune, il est bien normal que le trader, à la fois moutonnier et avide, essaye de tondre le mouton noir grec. Aucun acteur financier n'a les reins assez solides pour faire vaciller 14 294 milliards de dollars de bons du Trésor américain alors qu'il ne faut que quelques hedge funds pour créer la panique sur 350 milliards de dette libellées en euro-drachme. La crise obligataire de l'Eurozone ne sera ainsi jamais endiguée. tant que nos dirigeants n'auront pas compris que seul le saut fédéral, avec la mutualisation d'une partie de nos dettes par l'émission d'euro-obligations, permettra à chacun d'échapper à la dictature des marchés tout en donnant à tous de nouvelles marges de manoeuvre.

24/06/2011

Nicolas Sarkozy n'aime pas les créatifs. Ils le lui rendent bien.

"Il faut des actes, des décisions, du sang froid et du calme mais un poil moins de créativité". Telle est la désespérante réflexion faite aujourd'hui par Nicolas Sarkozy en conférence de presse à l'issue du Conseil européen en réponse à une question directe et précise sur ce qu'il pense de la création d'un ministre européen des Finances ainsi que du lancement d'euro-obligations, deux propositions fédéralistes portées par de doux rêveurs, respectivement le Président de la BCE, Jean-Claude Trichet, et le Président de l'Eurogroupe, Jean-Claude Juncker. Le Président français, reflétant l'apathie intellectuelle de la plupart de ses partenaires, préfère donc poursuivre les bricolages actuels, au gré des regains de tension sur les marchés, plutôt que d'envisager une solution globale pour la crise de la dette souveraine européenne.

Tares structurelles Petit retour en arrière: les ministres des Finances de l'Eurozone devaient entériner dimanche dernier la 5ème tranche de 12 milliards d'euros, du prêt de 110 milliards décidé en mai 2010 pour 3 ans, et débattre des modalités d'un nouveau programme d'aide d'une centaine de milliards après 2013, la Grèce n'apportant pas les garanties pour espérer à cette date pouvoir se refinancer elle-même sur les marchés. Mais le remaniement ministériel à Athènes ayant fait prendre du retard au calendrier d'adoption d'un nouveau plan de rigueur, les Grands Argentiers, avec de mâles accents de sévérité, avaient finalement refusé de débloquer la tranche escomptée et moins encore d'évoquer un nouveau programme d'aide, renvoyant leur décision au 3 juillet. Il n'en fallut pas plus pour affoler les marchés toute cette semaine, les plus fortes pressions venant des Etats-Unis et du FMI, très inquiets de l'incapacité des Européens à organiser la défense de leur monnaie. Du coup les chefs d'Etat et de gouvernement ont du corriger l'impression laissée par leurs ministres des Finances que le soutien à la Grèce n'était pas acquis. Tout en réaffirmant leur volonté de voir Athènes réduire au plus vite ses déficits, les Européens ont donc confirmé par avance qu'il y aura de toute façon bel et bien un nouveau programme d'aide. Ouf?

"Jusqu'à présent nous avons passé toutes les épreuves", se targue Nicolas Sarkozy en se félicitant que "2 crises sur 3 sont sous contrôle". Une référence bien optimiste aux situations irlandaise et portugaise. Certes, ni Dublin, ni Lisbonne n'étaient hier et aujourd'hui à Bruxelles sur la sellette. Mais le plan d'aide à l'Irlande de 85 milliards ne remonte qu'à novembre 2010 et celui de 78 milliards au Portugal date de mai dernier. Dans ces deux pays, comme au départ en Grèce d'ailleurs où la grogne sociale généralisée est récente, la population accepte bon gré, mal gré l'austérité. Mais quand les Irlandais et les Portugais verront, comme les Grecs aujourd'hui, qu'après plus d'un an d'effort, toutes les ressources auront été consacrées au seul désendettement sans que leur gouvernement n'ait plus aucune marge de manoeuvre budgétaire pour relancer l'activité et créer des emplois, les sentiments pourraient aussi bien évoluer. C'est le pari inverse que fait Sarkozy et consorts, considérant, à juste titre du reste, que l'Irlande et le Portugal ne souffrent pas des mêmes tares structurelles que la Grèce, où les réformes visant à créer un Etat moderne s'annoncent de longue haleine.

Boulet obligataire Le pire n'est certes jamais sûr. Mais si, après la Grèce, l'Irlande et le Portugal venaient à leur tour dans quelques mois quémander un nouvel emprunt, Nicolas Sarkozy pourrait bien regretter son ironie à l'égard des "créatifs" qui tentent de chercher une solution pérenne à ce boulet obligataire que l'on traîne depuis plus de 18 mois. L'Eurozone n'a pas besoin de gouvernance, elle doit être gouvernée. Que face à une crise obligataire générale (l'Italie, l'Espagne sont aussi sous surveillance négative des agences de notation), on ne puisse inventer qu'un instrument comme le Mécanisme européen de stabilisation (MES), dont le lancement en 2013 a été confirmé, trahit à coup sûr un manque de créativité de la part des Vingt Sept. Ainsi qu'une curieuse notion de la solidarité. Le MES fonctionnera en effet comme l'actuel Fonds européen de stabilisation financière (FESF), et, à quelques variantes techniques près, selon les modalités du prêt multilatéral à la Grèce, c'est à dire des prêts garantis par les Etats et rémunérés. A titre d'exemple, la France participe à hauteur de 16,8 milliards au prêt pour la Grèce, ce qui nous a déjà rapporté 84,3 millions en 2010 de remboursement d'intérêts et on en attend 326 millions en 2011. Avec des amis comme çà, la Grèce n'a pas besoin d'usurier. Créer un marché obligataire européen, par le biais d'euro-obligations, émises par une Agence qui mutualise l'ensemble de la dette souveraine européenne jusqu'au 60% d'endettement prévu par le Traité créerait une telle masse de liquidités que cela calmerait aussitôt les marchés et alignerait les taux pour tous au plus bas. C'est aussi un pari, j'en conviens, mais sûrement plus créatif que celui de M. Sarkozy, et qui fait depuis des années le succès du dollar, pourtant assis sur une montagne de dettes et de bons du Trésor.

Quant au ministre de l'Economie de l'UE, Nicolas Sarkozy a bien raison de se demander à quoi il pourrait servir. Par exemple quand l'Allemagne et la France vendaient naguère à tour de bras des avions, des chars et des bateaux à la Grèce, championne d'Europe des dépenses militaires, peut être qu'un ministre européen des Finances aurait pu conseiller la prudence à tout ce beau monde au regard des comptes publics grecs? Mais je m'égare. Comment imaginer que des Etats dotés d'une monnaie commune puissent envisager de mener une politique budgétaire cohérente, et pire encore, en confier la coordination à un Grand Argentier européen ? Et pourquoi pas un budget fédéral pendant qu'on y est! Heureusement que Nicolas Sarkozy est là pour nous rappeler aux réalités.

16/06/2011

Crise grecque: et si on essayait les solutions fédérales?

Georges Papandréou, le Premier ministre socialiste grec, a présenté aujourd'hui la démission de son gouvernement. Depuis plusieurs semaines, il ne se déplace plus sans une escorte policière digne d'un dictateur, tellement de gens le haïssent et veulent sa chute, sinon pire. Il faut dire que les agences de notation accentuent ce profil de potentat exotique puisque la note de la dette grecque est désormais dégradée au niveau cubain. Autant dire que le retour sur les marchés des emprunts d'Etat prévus en juin 2013 est renvoyé aux calendes grecques. L'opposition conservatrice Neo Demokratia refusant malgré ce contexte dramatique toute formule d'union nationale, M. Papandréou devait donc procéder demain à un simple remaniement qu'il espère faire endosser dimanche lors d'un vote de confiance au Parlement, où son parti, le Pasok, est majoritaire. Le même jour les Dix Sept ministres des finances de l'Eurozone se réuniront à Luxembourg pour tenter de décider des modalités d'un nouveau plan d'aide à la Grèce d'une centaine de milliards que le Conseil européen des 24 et juin devrait entériner.

Manque de confiance Voilà un peu plus d'un an, après des mois de tergiversations, les membres de l'Eurozone avaient déjà convenu d'un prêt de 80 milliards d'euros à la Grèce, avec un complément de 30 milliards de la part du FMI. En échange de ces 110 milliards, dont le versement de la 5ème tranche est en cours, la Grèce s'était engagée à restaurer ses finances publiques en ramenant le déficit courant de 15% en 2009 à 4% en 2012. Promesse naturellement irréalisable malgré les immenses efforts entrepris depuis par Athènes pour remettre de l'ordre. Si peu de temps ne permet pas en effet de tourner la page de décennies de clientélisme politique, de gabegie administrative, de corruption et de fraude. D'autant moins que nombre des problèmes grecs ne pourraient être résolus que par un changement de Constitution, laquelle fige dans le marbre l'exonération fiscale des armateurs et de l'Eglise orthodoxe, deux des plus riches institutions hellènes, ainsi qu'un statut de la fonction publique qui ferait apparaître le nôtre comme ultra-libéral.

Les biens de l'Eglise à eux seuls sont estimés à 700 milliards d'euros. Des biens certes peu liquides, car souvent fonciers et immobiliers, mais dont la réalisation d'une partie pourrait au moins aider à alléger le fardeau des 340 milliards de dettes cumulées. Or des verrous institutionnels quasiment infranchissables ont été prévus en 1974, au lendemain du renversement des Colonels, par les pères de la Constitution démocratique actuelle afin d'éviter qu'une majorité de circonstance ne puisse la modifier. Seul un référendum pourrait accélérer les réformes indispensables mais le consensus politique n'existe pas, le Pasok étant divisé et débordé à gauche tandis que Neo Demokratia, la droite battue à plate couture en octobre 2009 et pourtant largement responsable de la crise, joue la politique du pire avec un cynisme qui ne fait qu'exacerber le manque de confiance dans le pays.

Plans à répétition A Athènes, nous en sommes là. C'est à dire nulle part. On se demande bien dés lors en quoi il serait utile d'injecter quelques dizaines de milliards supplémentaires. Les mêmes causes produisant les mêmes effets, dans un an les Grecs seront toujours aussi furieux de voir leurs sacrifices ne jamais satisfaire leurs créanciers et la crise politique n'aura fait que s'envenimer. Entretemps, rien ne garantit que L'Irlande et le Portugal ne connaissent à leur tour des difficultés à honorer les engagements pris pour leur plan de soutien respectif. Car pour tous ces pays, avec des variantes techniques, le remède est le même et se limite à restaurer les comptes sans donner de perspective de croissance et d'emploi, voire en les compromettant à force d'austérité et de rigueur.

Ces plans à répétition, basés sur de lourds mécanismes de prêts bilatéraux, garantis par les Etats et dépendant de majorités gouvernementales fragiles, comme on l'a vu en Finlande ou aujourd'hui en Allemagne, montrent leurs limites. D'ailleurs, les bailleurs de fonds en ont bien conscience qui anticipent une restructuration de leurs créances, c'est-à-dire l'allongement des remboursements, voire leur écrêtement ou leur annulation. D'où la panique se répandant sur le marché obligataire: si la dette grecque en cours est pourrie que vaudra la priochaine et que vaut déjà la dette irlandaise et portugaise. Et espagnole? Et italienne? Et française. Malgré cet échec annoncé, c'est pourtant vers cette non-solution vers laquelle on s'achemine à nouveau pour la Grèce. Cette évolution prévisible contraint définitivement à s'interroger sur la manière de voir l'avenir de la zone euro au delà des quelques mois qui viennent. L'heure est pour moi clairement venue d'un saut fédéral qui permette de sortir par le haut de ce bourbier.

Trois éléments d'un compromis Les termes du compromis sont simples. Les pays créditeurs n'accepteront de mettre la main au pot que s'ils ont la garantie que les bénéficiaires gèrent sainement leurs finances publiques. Ces derniers ne sont en mesure d'apporter cette garantie que si les premiers mettent en place un système pérenne de solidarité financière permettant de planifier le retour à l'équilibre et non pas de dépendre d'une aide au coup par coup. Enfin les peuples ont besoin qu'on leur bâtisse un futur susceptible d'assurer le bien être des prochaines générations. Les trois éléments de ce compromis sont déjà sur la table et c'est de la seule responsabilité des Vingt Sept de bien vouloir les emboiter les uns dans les autres.

La rigueur peut ainsi être garantie par un Pacte de stabilité renforcée, actuellement en finalisation de négociation, et qui doit permettre de mieux encadrer la politique budgétaire commune et de sanctionner plus en amont les dérives. En s'opposant à son renforcement au Parlement européen, le PS fait d'ailleurs preuve d'infantilisme: qui peut imaginer qu'un(e) Président(e) socialiste s'affranchirait des contraintes budgétaires européennes? Le mécanisme de solidarité existe aussi. Il s'agit aujourd'hui du Fonds européen de stabilisation financière (FESF), basé à Luxembourg et empruntant au meilleur taux grâce à sa note AAA. Plutôt que de laisser le FESF sous tutelle des Etats, qu'il devienne une Agence européenne de la dette et émette des euro-obligations mutualisant l'ensemble des dettes souveraines européennes dans la limite du critère d'endettement maastrichtien de 60%. Toute dette au delà demeurerait nationale, et les taux de ces obligations domestiques seraient si élevés que les Etats déficitaires auront tout intérêt à bien tenir leur compte. Enfin l'Europe peut disposer d'une politique économique, c'est la stratégie UE 2020 et son programme d'investissement dans la recherche, les infrastructures de télécoms, de transport et d'énergie ainsi que dans le développement des énergies renouvelables. Manque son financement et c'est tout l'enjeu des grandes négociations budgétaires qui vont s'ouvrir pour la période 2014-2020. Mais rien n'interdit de penser en complément du budget européen à un grand emprunt afin que l'épargne européenne, la plus importante du monde, finance la croissance européenne et non plus la dette américaine ou le développement chinois.

 
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